事件：1)公司發(fā)布2025 年中報，2025 年上半年實現營收600 億元，同比下降8.98%(調整后數據，下同);歸母凈利潤39.04 億元，同比增長13.15%;扣非后歸母凈利潤37.54 億元，同比增長13.37%。公司單二季度實現營收333.8 億元，同比下降4.42%;歸母凈利潤19.73 億元，同比增長24.27%;扣非后歸母凈利潤18.58 億元，同比增長9.99%，二季度業(yè)績基本符合市場預期。2)公司發(fā)布2025 年中期現金分紅方案，擬每股派發(fā)現金0.09 元(含稅)，較2024 年中期現金分紅方案提升0.01 元/股。

業(yè)績增長受益于煤價下跌，上網電價表現依舊穩(wěn)健。公司上半年營收下滑主要系電量下滑，根據公告，公司2025 年上半年實現上網電量1133 億千瓦時，同比下降6.46%，主要系區(qū)域電力供需寬松，其中煤電、氣電、水電利用小時數分別變動-9.11%、-3.18%、+17.48%。公司單二季度主業(yè)利潤(營業(yè)利潤減去投資凈收益)18.35 億元，同比增長49%，主要受益于煤價下降，根據公告，公司上半年入爐標煤單價為850.74 元/噸，同比下降12.98%，即127元/噸。其中單二季度對聯(lián)合營的投資收益同比增長44%，主要系2024 年上半年內蒙古福城礦業(yè)(參股35%)造成7.2 億投資損失。值得注意的是，公司上半年平均上網電價516.8 元/兆瓦時，同比下降1.44%，約7.6 元/兆瓦時，公司電價表現依舊穩(wěn)健。

其他經營數據方面，上半年控股裝機7744 萬千瓦(6 月1 日完成集團火電資產收購)，其中煤電、氣電、水電分別為5440、2058、246 萬千瓦，上半年新增1762 萬千瓦火電裝機，其中煤電、氣電分別為748、1014 萬千瓦。截至2025 年6 月底，公司核準在建裝機1197 萬千瓦，其中煤電、氣電、抽蓄分別為468、159、570 萬千瓦。

華電集團常規(guī)能源整合平臺，完成集團16GW 火電收購，擬等股比增資華電金上。公司通過發(fā)股及支付現金購買華電集團旗下8 家電力公司合計16GW 火電裝機，交易總價71.67 億元，其中股份支付34.28 億元，現金支付37.38 億元，股份支付為向華電集團定向發(fā)股價格5.05元/股，發(fā)股數量6.79 億股。定向增發(fā)完成后，華電國際于8 月完成社會資金配套募資34.28億元，其中發(fā)股價格4.86 元/股，發(fā)股數量7.05 億股，用于火電建設(20 億元)與支付重組現金(14.28 億元)。本次資產注入乃華電集團踐行華電國際常規(guī)能源(火電、水電)整合平臺的承諾，同時，公司發(fā)布增資集團重要水電公司公告，擬按12%股權比例向關聯(lián)方華電金沙江上游水電開發(fā)有限公司(華電金上)增資6 億元，華電金上注冊資本將由100 億元增至150 億元。增資后股權比例將保持不變(中國華電48%、華電國際12%、其他股東40%)。

根據華電金上官網，華電金上主要負責開發(fā)建設金沙江上游7 級水電站共917.60 萬千瓦，以及沿江區(qū)域可再生能源超3000 萬千瓦，預計到2027 年基地運行裝機1200 萬千瓦，2035 年基本建成金沙江上游流域水風光一體化示范基地。

盈利預測與評級：我們預計公司2025-2027 年歸母凈利潤分別為68、73、78 億元，剔除永續(xù)債利息約6.4 億元后，當前股價對應的PE 分別為10、9、9 倍，維持“買入”評級。

風險提示：煤價波動超出預期，電價出現不利變化，計提大額減值損失。