核心觀點

在光伏產(chǎn)業(yè)鏈深度調整期，公司2025H1 業(yè)績雖仍然承壓，但Q2虧損已同環(huán)比均收窄。核心驅動力在于公司堅定推進BC 技術作為差異化破局的關鍵戰(zhàn)略，通過技術升級迭代，不斷提升產(chǎn)品競爭力。隨著下半年高效產(chǎn)能加速釋放，產(chǎn)品結構優(yōu)化將帶動盈利能力進入修復通道。公司卓越的成本管控能力、健康的資產(chǎn)負債表與Q2 轉正的經(jīng)營性現(xiàn)金流，共同構筑了其穿越周期的深厚安全墊，使其在行業(yè)周期下依然能夠穩(wěn)健經(jīng)營。隨著行業(yè)供需格局改善，公司有望憑借其差異化的BC 技術壁壘與穩(wěn)健的財務優(yōu)勢，實現(xiàn)龍頭價值的重估。

事件

公司發(fā)布2025 年半年報

公司2025 年H1 實現(xiàn)營業(yè)收入328.13 億元，同比-14.83%;歸母凈利潤-25.69 億元，同比+51.00%;扣非后歸母凈利潤-33.04 億元，同比+37.38%。

Q2 單季度實現(xiàn)營業(yè)收入191.61 億元，同比-8.12%，環(huán)比+40.35%;歸母凈利潤-11.33 億元，同比+60.83%，環(huán)比+21.10%;扣非后歸母凈利潤-13.21 億元，同比+53.77%，環(huán)比+33.40%。

簡評

電池組件業(yè)務：2025 上半年組件出貨39.57GW，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。公司堅定推進BC 技術為差異化核心，報告期內BC 產(chǎn)品出貨占比已超20%。目前公司HPBC 2.0 產(chǎn)能為24GW，隨著年底HPBC 2.0 產(chǎn)能提升至50GW，高效產(chǎn)品在總出貨中的結構性占比提升，將是公司盈利能力修復的關鍵驅動力。

硅片業(yè)務：上半年硅片對外銷售24.72GW，業(yè)務經(jīng)營穩(wěn)健。核心亮點在于高品質“泰睿”N 型硅片外銷滲透率已高達90%，且海外出口業(yè)務抓住全球產(chǎn)能分散化機遇，同比高增超70%。該業(yè)務不僅鞏固了公司在上游的話語權，也構成了其區(qū)別于其他一體化廠商的獨特產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。

技術研發(fā)：公司BC 技術儲備深厚，報告期內再度刷新晶硅單結和晶硅-鈣鈦礦疊層電池效率世界紀錄。尤為關鍵的是，公司主推的HPBC 2.0 量產(chǎn)良率已達97%，證明了公司將前沿技術高效轉化為大規(guī)模、低成本量產(chǎn)制造的卓越能力，技術能力較強。

經(jīng)營亮點：公司在行業(yè)底部展現(xiàn)出極強的經(jīng)營韌性。報告期內，Q2 虧損同環(huán)比均大幅收窄，毛利率環(huán)比有所改善。H1 期間費用率實現(xiàn)全面下降，Q2 經(jīng)營性現(xiàn)金流強勢轉正，且資產(chǎn)負債率保持行業(yè)領先水平，財務安全墊深厚，穿越周期的能力凸顯。

展望未來：公司未來盈利修復路徑清晰，一是靜待行業(yè)“反內卷”推動產(chǎn)業(yè)鏈盈利修復;二是BC 高效產(chǎn)能的持續(xù)放量，帶來的產(chǎn)品結構優(yōu)化與毛利率提升。我們認為，公司憑借其穩(wěn)健的財務底盤、差異化的BC 技術路線與領先的智造能力，已為穿越周期構筑了核心壁壘，有望在行業(yè)復蘇時展現(xiàn)出最強的盈利彈性。

盈利預測：我們預計2025-2027 年公司分別實現(xiàn)歸母凈利潤-36.93、22.59、45.38 億元，對應當前PE 估值分別為-35.13、57.43、28.59 倍。

風險提示：1、行業(yè)需求不及預期的風險。2、HPBC2.0 提效降本不及預期。3、項目進展不及預期的風險